兩年期美債殖利率下跌18個基點 油價休戰重塑聯準會降息押注

交易員正競相追捧美國殖利率曲線上的最短天期，帶動兩年期殖利率下跌18個基點至3.62%，此前美伊休戰抽走了原本直接灌入通膨預期的原油供應風險溢價。德意志銀行全球總體經濟副主席Ozan Tarman於9月22日對CNBC「Squawk Box」表示，這波走勢反映的是機械式的重新定價，而非成長前景的改變。

Tarman表示：「短天期利率正盡情享受油價休戰的每一分鐘。」他說道：「當你把戰爭溢價從原油中剔除，也就把它從通膨損益兩平率中剔除，而前端正是這一切最快被反映的地方。」

布蘭特原油已從戰時高點每桶94.10美元跌至68.40美元，跌幅達27%，西德州中級原油則報每桶64.85美元。同期間，兩年期通膨損益兩平率已由2.61%壓縮至2.18%，10年期殖利率亦下滑11個基點至4.05%——兩個天期之間43個基點的差距，已接近聯準會開始降息以來殖利率曲線最平坦的水準。根據芝商所FedWatch數據，聯邦基金期貨目前反映10月會議降息一碼的機率為74%，高於一個月前的51%。

傳導路徑相當直接。原油是整體通膨中單一最大且波動最劇烈的投入項目，布蘭特重挫27%將在大約六週內傳導至汽油與貨運成本。這讓聯準會有空間得以看穿那些今年夏季一直讓委員會保持審慎的能源驅動型通膨數據。聯邦基金利率自7月降息25個基點以來一直維持在3.75%至4.00%區間，官員們也拒絕預先承諾任何路徑。

上一次前端殖利率因能源衝擊而出現如此快速下滑，是在2023年第四季，當時以色列與哈瑪斯衝突未能擴大為區域性的供應中斷，布蘭特原油自每桶95美元滑落至78美元。隨後十週內，兩年期殖利率下跌62個基點，標普500指數同期上漲9.4%。當前這波走勢的幅度約僅為當時的三分之一，這意味著若休戰得以維持，持倉仍有進一步延伸的空間。

但這個「若」字承載了極大分量。這項休戰是一項政治安排，而非供應協議，而荷莫茲海峽仍承載全球約21%的海運石油。一旦破局，風險溢價將在數日內回歸，前端買盤也會同樣迅速地反轉。選擇權市場已在為此一可能性定價：布蘭特原油期貨一個月隱含波動率為38%，高於其12個月平均值31%。

第二個變數是聯準會本身。主席凱文·沃許曾表示，他傾向避免提供詳細的前瞻指引，這意味著每一項數據發布的份量都比其前任時期更重。市場目光如今轉向本週多位決策官員的演說，以及9月就業報告——這將是休戰生效以來對勞動市場的第一份乾淨讀數。若非農就業人數低於亞特蘭大聯準會估計的每月約9萬人的損益兩平速度，前端將延續其漲勢；若優於預期，這18個基點的走勢將迅速回吐。

第三條主線是貿易。中國國家主席習近平預計於週四訪問美國並與總統唐納·川普會面，議程包括半導體出口限制與AI發展競賽。科技股約占標普500指數的38%，2026年以來已上漲逾20%，儘管自6月初以來有所回落。一場具建設性的峰會將為前端殖利率下滑已經帶動的風險偏好升溫再添柴火；若會談破裂，則整波利率走勢都將重新受到質疑。

持倉數據顯示，市場已經先行押注。資產管理公司已連續四週增持兩年期公債期貨，而前端目前握有整條殖利率曲線上空頭淨多頭部位最高的淨多單。這是一筆擁擠的交易，而擁擠的交易需要休戰得以維持、且聯準會必須兌現降息。10月會議是下一個硬考驗，而就業報告與川習峰會將率先登場。

本文僅供參考，不構成投資建議。