兩年期美債殖利率因CPI重定價聯準會路徑而飆升26個基點

交易員週五對未來12個月的政策預期又增加了一次25個基點的緊縮，美國公債殖利率曲線短端充分反映了這一點：兩年期殖利率收於4.6254%，全週上漲25.93個基點，此前9月11日公布的消費者物價報告一度將其推升至4.6551%。

「現在是短端在說話，它在告訴你，市場已不再相信聯準會能夠對這輪通膨衝動視而不見，」Meridian Macro Partners首席利率策略師普里亞·拉古納坦（Priya Raghunathan）表示。「兩年期單週26個基點的波動，正是持倉方向押錯時，市場重新定價所呈現的樣子。」

長端講述的則是一個更為混亂的故事。基準10年期殖利率上漲0.43個基點至4.9669%，在北京時間20:30 CPI數據公布時一度飆升至4.9792%，隨後於21:03反轉至盤中低點4.9016%——這一W型走勢令該殖利率全週上漲18.48個基點，仍低於2023年10月23日創下的5.0187%盤中高點。30年期殖利率觸及5.37%，為2004年7月以來最高；220億美元的30年期公債標售以5.308%得標，為2001年8月以來最高的標售殖利率。

兩個期限之間的背離正是關鍵信號。兩年期殖利率追蹤聯邦基金利率的預期路徑，因此單週25.93個基點的上漲意味著市場對未來12個月政策預期已增加約25個基點的緊縮。10年期殖利率還承載著通膨預期、期限溢價與公債供給因素，這也正是CPI引發的飆升在33分鐘內消退的原因：買方在4.98%入場，封住了漲勢。

這種買盤興趣，與終結2023年10月那一輪行情的動能如出一轍。2023年10月23日，10年期殖利率短暫升破5%，隨後吸引了一波需求，並在接下來四個月隨通膨降溫而下跌逾100個基點。此次的不同在於行情的結構。2023年是整條曲線在為政策利率見頂重新定價；如今則是短端在為可能進一步升息重新定價，而長端則被那些鎖定2007年以來未見殖利率水準的投資者壓制。

這輪重新定價在9月10日、即CPI數據公布前一天加速，當時公布的8月生產者物價指數顯示年通膨率為5.4%，高於7月的4.8%，其中能源價格上漲4.2%。芝加哥商品交易所（CME）FedWatch數據顯示，在該數據發布後，市場認為9月16日會議至少升息25個基點的機率升至70%以上，與2026年早些時候期貨市場定價降息的預期完全逆轉。

為何5.0187%這一水準比CPI數據本身更重要

2023年10月的高點並非整數關卡，而這恰恰是它重要的原因。整數心理固然吸引眼球，但5.0187%的盤中高點是10年期走勢圖上最後一個得到確認的擺動高點，這使其成為所有依技術水準設定倉位的久期敏感部位的參考點。若收盤突破該水準，上方將再無阻力，直至2007年以來從未交易過的水準，而那些依實現波動率調整曝險的系統性策略將被迫削減久期。

向風險資產的傳導透過折現率發生。長端殖利率走高會壓縮未來收益的現值，對長久期股票的打擊最大。兩年期的波動對政策近端路徑更為重要，而一個預期9月升息的市場，也必須同時為聯準會不止於此的可能性定價。

駐紐約的註冊理財規劃師科迪·謝爾倫德（Kody Sherlund）在接受NerdWallet採訪時闡述了這種不對稱性：9月16日升息將強化聯準會在通膨問題上的公信力，並可能透過降低通膨風險溢價來穩定甚至壓低長端殖利率；而維持利率不變若被視為聯準會對高於目標的通膨感到安心，則可能是更動盪的結果。這與通常的反應函數恰好相反，也正是9月16日決議及其附帶的經濟預測摘要（SEP）比一般單次會議更具分量的原因。

上一次聯準會在通膨預期上升之際維持利率不變是在7月下旬，當時長期殖利率大幅飆升。9月的SEP將顯示各位聯準會官員對基準利率2026、2027與2028年底水準的預期；6月版本預計利率將小幅下行，任何上修都將印證而非否定短端的重新定價。

就倉位而言，算術很簡單。一個持有10年期久期、殖利率為4.97%的投資組合，在殖利率上升100個基點時將損失約4.5%的價值；若2023年的模式重演、買方封住漲勢，則會錄得類似的漲幅。4.6254%的兩年期提供鎖定的回報，且久期風險遠低，這正是短端吸收了本週賣壓、而長端在4.98%覓得買盤的原因。

決定下一步方向的數據點是9月16日的聯準會決議與SEP，以及隨後的下一份CPI報告。若收盤突破5.0187%，將意味著2023年的劇本已不再適用；若在该水準受阻，則將標誌著三年內買方第二次守住5%區域。

本文僅供參考，不構成投資建議。