中國央行擬透過香港央票發行抽走600億元離岸流動性

香港的人民幣資金池即將縮減600億元人民幣（約84億美元）。中國央行已確認進行史上規模最大的單次離岸央票發行，這場資金緊縮行動矛頭直指押注人民幣下跌的交易員。

渣打銀行駐香港中國宏觀策略主管劉潔表示：「在香港發行央行票據，是人行在不觸動在岸利率的情況下管理離岸流動性最精準的工具。在這樣的規模下，它會直接推高所有持有人民幣空頭部位者的融資成本。」

香港金融管理局宣布發行六個月期央行票據，規模約為人行香港招標中通常發行的300億元人民幣的兩倍。這些票據透過金管局的債務工具中央結算系統（CMU）發售，以港元及人民幣結算，直接動用香港銀行用以支持人民幣部位的CNH資金池。

其運作機制比新聞標題本身更為重要。當人行發行票據時，它將人民幣從離岸銀行體系中抽走，並停放在自身資產負債表上，直到票據到期為止。流通中的CNH減少，意味著CNH HIBOR（離岸基準融資利率）上升，而這正是做空者借入人民幣再賣出時所須支付的利率。今年隔夜CNH HIBOR曾在寬闊區間內波動，在先前幾次央票招標期間一度飆升至5%以上，隨後回落至2%附近。

這種傳導效應正是關鍵所在。CNH HIBOR走高會使做空人民幣部位的利差成本更加昂貴，而當融資成本超過預期貶值幅度時，這筆交易便會平倉。自2018年人行開始在香港發行離岸央票、將其作為常設工具而非應急措施以來，這一槓桿已被反覆運用。上一次規模相當的流動性抽離發生在2023年，其後三週CNH升值了1.2%。

人行何以動用央票而非利率

工具的選擇反映北京在利率方面可操作的空間何其有限。中國將一年期貸款市場報價利率（LPR）維持在3.00%，五年期LPR維持在3.50%，已連續第16個月不變，路透調查中全部21位經濟學家均預測維持不變。人行的七天期逆回購利率自2024年中政策框架調整後成為其主要政策利率，目前為1.4%，自2025年5月以來未曾變動。

制約來自外部。在聯準會升息並釋出可能進一步緊縮的訊號後，10年期美國公債相較同期限中國政府公債的殖利率溢價一直徘徊在接近歷史高位的水準，這通常會對人民幣構成下行壓力。然而人民幣反而走強，今年早些時候兌美元曾觸及三年半高點。8月下旬，人行將每日美元兌人民幣中間價設定在較市場預估值偏弱一側、六個月來最大的偏離幅度，釋放出它希望放慢升值步伐、而非扭轉升值方向的訊號。

這使得流動性管理成為首選工具。多家銀行的分析師已指出，考量到信貸需求疲弱與銀行利差承壓，下調存款準備金率（RRR）是任何寬鬆措施中更可能的形態。人行行長潘功勝曾表示，貸款增速放緩正成為常態，因為房地產與地方政府部門的萎縮，削減信貸需求的速度快於新興產業填補的速度。

對香港資產的意涵

對香港而言，此次央票發行是一把雙面刃。CNH融資環境趨緊可能外溢至港元貨幣市場，因為銀行會在兩種貨幣之間進行套利，而香港短期利率上升會打擊對利率敏感的類股。恒生指數與恒生科技指數是最直接的股票市場體現，內地的滬深300指數與上證綜合指數亦然。

對中國敏感風險偏好的傳導意涵則更為模糊。離岸人民幣走強有助於資本穩定並降低進口成本，但在國內經濟再現疲軟之際，也會侵蝕出口競爭力。關注每日中間價與市場共識預估差距的交易員，將可從票據結算後的數日內，最清晰地讀出決策層的意圖。

眼前的考驗在於，CNH HIBOR能否維持招標後的飆升，抑或如過去大多數輪次一樣在一週內消退。若資金緊縮持續，做空人民幣的利差交易將維持昂貴，離岸人民幣也將維持買盤。若緊縮消退，人行將需要更大規模的抽離或動用不同工具來守住防線。

本文僅供參考，不構成投資建議。