全球升息擴散指數較峰值低四成美國領先其他經濟體兩個月

涵蓋104個經濟體的淨升息擴散指數在8月底美伊衝突升級後回升，但仍遠低於此前緊縮週期的高點，這一落差使長天期美國公債成為油價一旦回落時最明確的受益者。

「當前週期是一輪反通膨式緊縮，而非過熱式緊縮——其觸發因素是美伊衝突帶來的供給衝擊，而這一區別決定了傳導速度的快慢。」東方財富證券研究團隊在9月23日的宏觀報告中表示。該報告的結論建立在其涵蓋104個經濟體的政策利率資料庫之上。

這一區別之所以重要，是因為歷史紀錄顯示，美國的利率週期為其他所有經濟體定下節奏。全樣本交叉相關分析顯示，美國政策利率變動領先其他經濟體約兩個月；自2000年以來，這一領先幅度收窄至約一個月，峰值相關係數為0.64。事件研究亦印證了這一模式——在美國轉向升息後，其他經濟體的淨升息擴散指數約在三個月內見頂。歐元區幾乎與全球週期同步，領先幅度為零個月、相關係數為0.85；日本則落後約七個月，這源於其長期維持負利率。

報告將1970年代以來十輪同步緊縮週期歸為三類。「反通膨」型緊縮——2026年美伊衝突、2021年疫情衝擊以及沃爾克1978年的緊縮——均始於戰爭或疫情引發的供給衝擊，同步性較高。「抑制過熱」型週期，涵蓋2010年歐債危機、2008年金融危機、2000年網路泡沫破裂、1997年亞洲金融危機，以及廣場協議後美日德的利率博弈，因由資產泡沫或債務危機驅動而持續時間更長。「預防性」週期，例如2018年美國退出量化寬鬆以及1994年聯準會升息，同步性有限，升息幅度也較小。

美國參與了這十輪週期中的八輪，其中在五輪中明顯扮演主導角色——約占63%。一個明顯的不對稱性值得注意：在美國正式降息之前，其他經濟體的淨升息擴散指數通常率先轉為負值，這意味著市場交易寬鬆的時點比交易緊縮更早、力度也更大。

油價是關鍵樞紐，而擴散指數顯示緊縮尚未啟動

該指數在2026年6月衝高後迅速回落，顯示緊縮動能始終未能累積。其當前水準明顯低於此前各週期的高點，這也正是報告在聯準會、歐洲央行與日本央行於9月「超級央行週」均採取行動之後，仍不願稱之為全面同步加速的原因。

油價到通膨的傳導鏈是需要關注的變數。若美伊緊張局勢緩解，通膨壓力應隨原油價格一同消退，報告認為此前的公債殖利率急升已內含一定定價偏差——市場此前已提前消化了升息。在這種情形下，通膨預期將趨於下行，期限利差進一步收窄。報告將這筆交易的第二階段與聯準會主席沃什的政策指引掛鉤：一個能消除策略模糊性期限溢價的明確信號，將強化長天期美國公債的配置理由。

上一次聯準會在政策路徑上的溝通從刻意模糊轉向明確時，期限溢價的壓縮速度快於前端利率的重新定價，曲線在數週內趨平。這一先例正是報告當下所套用的範本。

有三個變數可能打破這一邏輯。美國期中選舉的不確定性籠罩著財政與債務上限談判，進而影響全球利率路徑。日本退出零利率、且升息機率仍在攀升，使美日利差成為大規模日圓套利交易平倉的現實觸發因素——報告指出，這一情境可能推動日圓快速升值、全球流動性收緊以及跨資產更劇烈的波動。此外，與人工智慧相關的融資需求，連同資本市場波動，已成為央行判斷金融狀況的新增輸入變數，這是本樣本中此前每一輪週期都不具備的特徵。

目前這筆交易是條件性的，而非方向性的。只有在衝突降溫且期限溢價壓縮的情況下，長天期美國公債才具備增持價值；若衝突持續升級，主要央行將面臨成長放緩與通膨回升之間更艱難的取捨，政策利率將在更長時間內維持高位。擴散指數的下一份讀數將隨下個月的政策決議一同出爐，而油價仍是這一計算中變化最快的輸入變數。

本文僅供參考，不構成投資建議。