柴油價格創每加侖6.52美元紀錄，煉油商面臨出口禁令風險

柴油價格攀升至每加侖6.52美元的歷史高位，為瓦萊羅能源（Valero Energy）與馬拉松石油（Marathon Petroleum）帶來多年來最寬闊的煉油利潤率，但正是這造就意外之財的價格，如今引來政治關注，可能反過來限制其上行空間。

根據美國汽車協會（AAA）數據，全美柴油零售均價於週二升至每加侖6.52美元，較一年前上漲77%。相較之下，同期普通汽油上漲40%，布蘭特原油上漲32%。這一分化反映的是煉油產能短缺，而非原油短缺。根據國際能源署（IEA）數據，中東與俄羅斯8月的柴油出口較去年同期下降75%。

「問題出在柴油，而不是沙烏地阿拉伯能開採多少石油，」Sankey Research總裁Paul Sankey週二向彭博表示。「這完全是一團亂。」

利潤率的計算相當鮮明。瓦萊羅2026年第二季利潤較一年前成長超過五倍，達到37.2億美元，煉油利潤率幾乎翻倍，公司並表示預期裂解價差將維持在歷史週期均值之上。馬拉松石油公布同季調整後EBITDA為85億美元，高於一年前的32億美元，其前瞻每股盈餘成長率超過64%，而整體產業約為8%。營運兩座加州煉油廠的PBF Energy，營收成長56%至116.8億美元，並削減淨債務14億美元。

華盛頓的出口禁令算術

如今威脅來自國會，而非市場。聯邦眾議員Tim Burchett提出立法，擬對美國柴油出口實施90天禁令，參議院多數黨領袖John Thune已表態支持該提案。能源部長Chris Wright與內政部長Doug Burgum則持反對立場，認為此舉將適得其反，但該措施能被納入考慮，本身就顯示在11月期中選舉前，國內供應緊縮已何等嚴峻。

其機制對煉油商至關重要。禁令將把供應困在國內，壓低國內柴油價格，但同時也將剝奪美國煉油商價值最高的出口渠道。Sankey表示，煉油商可能隨利潤率下滑而緩慢減產柴油，日後再推高價格，並警告禁運將為歐洲帶來供應「災難」。華盛頓上一次以如此規模限制能源出口——即1970年代的原油出口禁令，該禁令於2015年12月解除——美國煉油商花了多年時間主張，僅限國內定價壓抑了產能投資，而這正是如今全球體系中所缺失的產能。

結構性背景解釋了價差為何擴大到如此程度。歐洲與美國約十年的煉油廠關閉潮，肇因於已運用資本報酬率疲弱，移除的產能部分由中東產油國填補——直到伊朗對波斯灣能源基礎設施的打擊損及其中一部分。美國煉油廠正以接近最大負荷運轉，卻仍無法重建庫存。歐洲一座工廠——盧克石油（Lukoil）位於羅馬尼亞、日產能5萬桶的Petrotel煉油廠——處於閒置狀態，因為美國對其俄羅斯母公司的制裁，導致凱雷集團（Carlyle Group）的收購案卡在跨部門審查之中。

需求破壞是更緩慢的威脅

第二項風險關乎算術，而非政治。柴油支撐著卡車運輸、農業、建築與採礦業，美國銀行分析師在近期客戶報告中稱其為「實體經濟的關鍵壓力點」。諾貝爾經濟學獎得主Paul Krugman在Substack上寫道，柴油價格上漲比汽油更直接地助長通膨，且更可能促使聯準會走向升息。Fundstrat的Hardika Singh則點出柴油價格觸及7美元的可能性。

在每加侖6.52美元的水準下，貨運業者面臨的成本結構將鼓勵整併、路線優化與車隊更新放緩——這些都會隨時間推移減少餾分油消費。這是大宗商品價格飆升的典型自我修正機制，而它會以數季的滯後對煉油商產生不利影響。高盛預期柴油價格與利潤率將持續上升，並看好汽油的進一步上行空間，因為煉油商將優先增產餾分油。

對股東而言，這兩項風險在不同的時間軸上兌現。出口禁令可能在頒布後數週內壓縮利潤率，透過佔美國餾分油產出相當份額的出口渠道打擊瓦萊羅與馬拉松。需求破壞則會更緩慢地顯現，反映在2027年的產能利用率指引與裂解價差正常化上。馬拉松前瞻PEG為0.24，瓦萊羅以同一指標相對於同業折價約72%，兩者均假設當前價差將持續——而這一假設只有在華盛頓與貨運市場均未迫使局面重置時才成立。

本文僅供參考，不構成投資建議。