摩根大通首予第四范式（06682.HK）「增持」評級，目標價50港元，基於2028年預測企業價值倍數（EV/EBITDA）15倍。該行預測2026至2028年收入年複合增長率為36%，並預計2028年經調整淨利潤達人民幣9億元，較市場共識高出37%，主要動力來自API收入於2026年上半年按年激增861%至約人民幣4.64億元。隨着擴張需要算力、設備及營運資金，經營現金流、自由現金流及增量投入資本回報率仍是關鍵觀察指標。
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摩根大通首予第四范式「增持」評級 目標價50港元
隨着摩根大通成為首家對這家中國人工智能基礎設施企業發布研究報告的大型券商，第四范式（06682.HK）於9月24日獲給予50港元目標價及「增持」評級，估值相當於2028年預測企業價值倍數（EV/EBITDA）15倍。
其投資邏輯建立於一項已超越企業級人工智能軟件部署、延伸至異構算力優化與Token生產的業務之上。摩根大通分析師Olivia Xu在首次覆蓋報告中寫道：「API透過Token生產，將算力、模型適配及服務能力變現，開拓了更大的按使用量計費收入池。」
支撐這一說法的數據集中於單一項目。2026年上半年API收入達約人民幣4.64億元，較去年同期增長861%，同期人工智能平台收入按年上升30%。摩根大通預計，2026年至2028年API將成為增長最快的業務，隨着使用率及服務效率提升，該分部的毛利率將逐步接近約30%。
該行預測2026至2028年收入年複合增長率為36%，並預計2028年經調整淨利潤為人民幣9億元，較市場共識高出37%。摩根大通表示，隨着API業務擴張及經營槓桿釋放，盈利有望超越預期。
其結構性論點在於，中國算力環境日趨碎片化，衍生出橫跨不同芯片架構的優化需求。摩根大通對整體中國人工智能價值鏈持建設性看法，偏好阿里巴巴（BABA-W）、騰訊（TENCENT）及Z.AI，令此次對第四范式的看法具有行業層面的映射意義，而非單一押注。
制約因素在於資本。第四范式仍需投入算力、設備及營運資金以支持擴張，摩根大通將經營現金流、自由現金流及增量投入資本回報率列為關鍵觀察指標。這些指標將決定861%的API增長能否轉化為目標價所依賴的人民幣9億元利潤數字。
據AASTOCKS截至9月24日的數據，報告發布時第四范式股價下跌0.29%，沽空金額為446萬美元，相當於成交額的8.589%。該股的下一個考驗，在於API毛利率能否逐步向摩根大通假設的30%水平靠攏，這將在公司下一份中期業績中體現。
本文僅供參考，並不構成投資建議。