摩根大通首次對中國人工智慧價值鏈展開研究覆蓋，預估2026年至2030年累計營業利潤達5440億美元，並給予阿里巴巴、騰訊及智譜華章「增持」評級，目標價分別為205港元、690港元及2000港元。該行預期，到2030年硬體占行業利潤的比重將由93%降至30%，而模型與應用層將占54%。另有六家公司獲「增持」評級，美圖、MiniMax、金蝶國際、金證股份及酷家樂（群核科技）則以「中性」評級起步。
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摩根大通首度覆蓋中國AI產業鏈 預估累計利潤達5440億美元
摩根大通首次將中國人工智慧供應鏈納入研究覆蓋範圍，向客戶表示2026年至2030年期間，全行業將創造5440億美元營業利潤，並將阿里巴巴、騰訊及智譜華章列為首選標的。
根據這份9月24日發布的報告，該行給予上述三家企業「增持」評級，目標價分別為阿里巴巴（09988.HK）205港元、騰訊（00700.HK）690港元，以及智譜華章（02513.HK）2000港元，並對該行業持建設性看法。
摩根大通的核心論點在於利潤的重新分配，而非單純的規模擴張。2026年硬體占行業營業利潤的93%，該行預期這一比重到2030年將降至30%。同期，雲端業務占比將由7%升至15%，而模型與應用層則從零攀升至54%，從虧損轉為利潤池中最大的單一組成部分。
支撐這一轉變的營收數據呈現明顯失衡。摩根大通預期，2026年至2030年間，硬體營收將增長1.8倍，雲端增長12.5倍，模型加應用則增長26.9倍。全行業營業利潤將從2026年的270億美元升至2030年的2430億美元。該行將這一分化歸因於token需求，預期期內需求將擴張約60倍，到2030年企業客戶將占消費量的69%，消費者占其餘31%。
個股篩選邏輯各有側重。阿里巴巴因在晶片、雲端基礎設施及自有模型上的垂直整合而獲青睞，形成從算力到應用的閉環。騰訊則憑藉分發渠道、自有使用者場景及交易執行能力獲認可，摩根大通認為這些優勢尚未反映在其估值中。智譜華章是三隻首選股中唯一的純模型開發商，該行預期其差異化的智慧能力將推動付費使用者增長。
此次覆蓋還涵蓋另外六項「增持」評級：商湯（00020.HK）目標價2港元、範式智慧（06682.HK）目標價50港元，以及雲軸科技（03317.HK）目標價160港元。美圖（01357.HK）以「中性」評級起步，目標價4.5港元；MiniMax-W（00100.HK）獲「中性」評級，目標價300港元。金蝶國際（00268.HK）、金證股份（06687.HK）及群核科技（00068.HK）同樣獲得「中性」評級，報告未披露其目標價。
上述評級發布之際，這些標的正面臨沉重的空頭部位。阿里巴巴的做空股數從8月底的961萬股升至9月23日的1402萬股，單日最高達1950萬股，為8月26日以來最高，做空成交額從10.91億港元攀升至15.54億港元。騰訊做空股數由291萬股增至343萬股，單日最高達740萬股，為7月22日以來最多，峰值成交額達33.67億港元。智譜華章做空股數躍升71.4%至143萬股，單日最高達422萬股，峰值成交額為30.98億港元。
截至9月24日中午12時25分，交易所數據顯示，阿里巴巴、騰訊及智譜華章的做空比率分別為21.855%、13.703%及9.217%。
對於持有港股AI標的的投資者而言，這份報告將問題從「誰來建設基礎設施」重新定義為「誰能將其轉化為營收」，這有利於擁有現成分發渠道的平台營運商，而非硬體供應商。阿里巴巴、騰訊及智譜華章集中的空頭部位，若流動性改善或出現正面催化劑，將為軋空留下空間，但同時也限制了短期反彈幅度。下一個考驗在於，模型與應用層的利潤占比能否在阿里巴巴與騰訊未來數季的財報披露中印證這一預測。
本文僅供參考，不構成投資建議。