華許重現葛林斯潘19年謬論——「護盤神話」

市場對於AI股存在「華許賣權」的信念，是基於對葛林斯潘時代歷史的誤讀——聯準會從未保證過下行保護。

押注「華許賣權」來為AI股提供支撐的投資人，正在重複一個幻想——葛林斯潘賣權從未真正存在過，而凱文·華許以規則為基礎的作法，更使其不太可能實現。

「葛林斯潘時代的貨幣政策高度機械化，密切遵循泰勒法則，」里奇蒙聯邦儲備銀行的研究人員發現。「降息是對經濟數據的反應，而不是刻意為股市提供支撐。」

反對葛林斯潘賣權神話的最有力證據出現在2001年：聯準會在網路泡沫破裂時開始降息，但納斯達克綜合指數卻持續下跌近兩年，從高點蒸發超過70%的價值。葛林斯潘本人早在1996年12月——市場見頂前三年——就警告過「非理性繁榮」，這說明即便是聯準會主席也無法即時可靠地辨識或把握資產泡沫的時機。

對於以高估值大舉買入AI股的投資人而言，風險顯而易見。如果聯準會在華許的領導下拒絕干預資產價格——正如他對規則導向政策的公開偏好所暗示的那樣——那麼AI股的回調可能會比那些期待「華許賣權」的人所預期的更深、更久。華許領導下的首次聯準會會議將在三月舉行，這將是對該原則的首次真正考驗。

從未存在的葛林斯潘賣權

葛林斯潘賣權的神話歷時19年形成，從1987年8月到2006年1月。在此期間，聯準會在1987年股市崩盤、1998年長期資本管理公司倒閉及俄羅斯債務違約，以及2000年網路泡沫破滅後均進行了降息。每一次干預都強化了市場對聯準會為股價提供隱性底部的信念。

但里奇蒙聯邦儲備銀行的研究顯示，這些舉措是對經濟條件的可預測反應，而非自由裁量的救援行動。泰勒法則——根據通膨和產出缺口來規定利率變動——以驚人的精準度解釋了葛林斯潘時代的政策。聯準會的降息是經濟穩定的副產品，而非股票持有人的賣權。

聯準會上一次使用暗示對金融狀況感到擔憂的措辭是在2019年，當時它在市場拋售後三次降息。然而，那一次的 precedent 發生在截然不同的經濟體制下——通膨低於目標，而非像疫情後大部分時期那樣高於目標。

華許的規則導向原則與市場期望相衝突

凱文·華許已表明要與葛林斯潘時代的做法徹底分道揚鑣。他傾向於更為紀律嚴明、以規則為基礎的框架，減少聯準會在應對市場波動時的裁量權。這一立場直接與在AI股多頭陣營中日漸流行的「華許賣權」論述相矛盾。

在2024年12月降息25個基點（目前週期的最後一次動作）之後，目前聯邦基金利率處於4.25%至4.50%之間。根據CME FedWatch數據，隔夜指數互換市場定價顯示，3月下次會議維持利率不變的機率為58%。在規則為基礎的框架下，任何未來的降息都將取決於通膨和就業數據，而非股票估值。

對於AI股——它們驅動了標普500指數在過去一年的大部分漲幅——而言，缺乏聯準會賣權引出了一個市場尚未定價的風險。那斯達克100指數高度集中於AI相關個股，意味著產業輪動可能引發超額損失。那些假設華許會出手救市的投資人，可能會發現自己重蹈了2001年網路泡沫多頭所犯的錯誤——押注於一個從未存在過的安全網。

本文僅供資訊參考，不構成投資建議。